„Shadow Trading“ hält Einzug in die Kryptowelt
Die Risiken im Zusammenhang mit Insiderhandel, die Compliance-Teams nicht ignorieren dürfen
Das Aufkommen des „Shadow Trading“ hat die Debatte über den traditionellen Insiderhandel neu definiert und dürfte ähnliche Auswirkungen auf die Märkte für digitale Vermögenswerte haben.
Die Diskussion rund um den Insiderhandel mit digitalen Vermögenswerten hat sich bislang weitgehend auf bekannte Themen konzentriert: Ankündigungen von Börsennotierungen, wesentliche, nicht öffentliche Informationen (MNPI), die Einstufung von Token und Marktmanipulation. Eine der bedeutendsten Entwicklungen im Insiderhandelsrecht könnte jedoch Auswirkungen haben, die weit über die traditionellen Wertpapiermärkte hinausreichen.
Obwohl das Konzept ursprünglich aus den traditionellen Aktienmärkten stammt, stellt der Schattenhandel digitale Vermögenswerte, tokenisierte reale Vermögenswerte (RWAs) und das wachsende Ökosystem wirtschaftlich vernetzter Token vor völlig neue Herausforderungen. In dem Maße, wie tokenisierte Märkte reifen und die Aufsichtsbehörden weiterhin bestehende rechtliche Rahmenbedingungen auf digitale Vermögenswerte anwenden, müssen Compliance-Teams ihre Herangehensweise bei der Risikodefinition und der Überwachung der Handelsaktivitäten ihrer Mitarbeiter überdenken.
Was ist „Shadow Trading“?
Schattenhandel liegt vor, wenn eine Person nicht öffentliche Insiderinformationen über ein Unternehmen oder einen Vermögenswert nutzt, um mit einem anderen, wirtschaftlich damit verbundenen Vermögenswert zu handeln.
Die Theorie erlangte im Anschluss an den Fall „SEC gegen Panuwat“ große Beachtung, in dem ein ehemaliger Führungskraft der Pharmabranche vertrauliche Informationen über eine bevorstehende Übernahme nutzte, um Optionen auf Aktien eines Konkurrenzunternehmens zu erwerben. Obwohl sich die Informationen nicht direkt auf das Unternehmen bezogen, dessen Wertpapiere gehandelt wurden, konnten die Aufsichtsbehörden erfolgreich darlegen, dass die beiden Unternehmen wirtschaftlich so eng miteinander verbunden waren, dass die Informationen als wesentlich anzusehen waren.
Dieser Fall hat die Sichtweise von Compliance-Experten auf das Risiko des Insiderhandels grundlegend erweitert. Die Frage lautet nicht mehr einfach: „Hat jemand mit Wertpapieren seines eigenen Unternehmens gehandelt?“, sondern: „Hat jemand unter Nutzung vertraulicher Informationen mit einem wirtschaftlich damit verbundenen Vermögenswert gehandelt?“
Warum digitale Vermögenswerte anders sind
Die Märkte für digitale Vermögenswerte sind in besonderem Maße anfällig für Risiken im Zusammenhang mit Schattenhandel.
Im Gegensatz zu traditionellen Märkten sind digitale Vermögenswerte Teil stark vernetzter Ökosysteme. Die Kurse von Token entwickeln sich häufig parallel zueinander, abhängig von Protokoll-Upgrades, regulatorischen Entwicklungen, Partnerschaften, der Marktstimmung und branchenweiten Ankündigungen. Informationen über ein einzelnes Projekt können sich gleichzeitig erheblich auf mehrere Vermögenswerte auswirken.
Betrachten wir nur einige Beispiele:
- Ein Mitarbeiter, der im Voraus von einer umfassenden Protokollaktualisierung weiß, kauft Token, die von konkurrierenden Projekten ausgegeben wurden und von der Ankündigung voraussichtlich profitieren werden.
- Ein Produktmanager bei einer Plattform für tokenisierte Staatsanleihen handelt mit konkurrierenden tokenisierten Geldmarktprodukten, bevor eine bevorstehende Strategieänderung öffentlich bekannt wird.
- Eine Person, die an einer Layer-1-Blockchain arbeitet, erwirbt Layer-2-Token, deren wirtschaftlicher Wert von der Leistung des zugrunde liegenden Netzwerks abhängt.
- Ein Mitarbeiter, der im Bereich tokenisierter Immobilieninvestitionen tätig ist, handelt mit konkurrierenden Immobilientoken auf der Grundlage vertraulicher Bewertungsinformationen.
Die Herausforderung liegt auf der Hand. Das Risiko des Insiderhandels beschränkt sich nicht mehr nur auf den Vermögenswert, aus dem die Informationen stammen. Es erstreckt sich zunehmend auf ganze Token-Ökosysteme.
Die Herausforderung der Compliance
Herkömmliche Compliance-Programme für Mitarbeiter wurden für eine andere Marktstruktur konzipiert.
Sperrlisten beziehen sich in der Regel auf einzelne Emittenten. Richtlinien zum Wertpapierhandel für Mitarbeiter verbieten häufig den Handel mit Wertpapieren, die vom Arbeitgeber oder dessen Kunden begeben wurden. Überwachungsprogramme überwachen in der Regel einzelne Wertpapiere oder Brokerkonten. Digitale Märkte funktionieren anders.
Compliance-Teams müssen nun Folgendes berücksichtigen:
- Wirtschaftlich miteinander verbundene Vermögenswerte.
- Korrelationen auf Sektorebene.
- Tokenisierte Wertpapiere und reale Vermögenswerte.
- Kontinuierlicher Handel rund um die Uhr.
- Der Handel erfolgt über mehrere Plattformen und Wallets hinweg.
Das Fehlen standardisierter Klassifizierungen für Token erschwert die Situation zusätzlich. Im Gegensatz zu börsennotierten Aktien befinden sich die Token-Ökosysteme noch in der Entwicklung gemeinsamer Identifikatoren und branchenweiter Klassifizierungsstandards, was es erschwert, zu bestimmen, welche Vermögenswerte als wirtschaftlich miteinander verbunden anzusehen sind.
Schattenhandel ist ein Problem im Zusammenhang mit der Einhaltung von Vorschriften
Die vielleicht wichtigste Erkenntnis aus dem Schattenhandel ist, dass er einen allgemeinen Branchentrend untermauert: Compliance-Risiken sind zunehmend miteinander verflochten.
Informationen wirken sich selten isoliert auf einen einzelnen Vermögenswert aus. Ganz gleich, ob es sich um Prognosemärkte, tokenisierte Wertpapiere oder digitale Vermögenswerte handelt – Risiken im Zusammenhang mit dem Verhalten von Mitarbeitern erstrecken sich mittlerweile über mehrere Plattformen, Anlageklassen und Rechtsräume hinweg.
Compliance-Teams müssen daher über die emittentenbezogene Überwachung hinausgehen und einen stärker vernetzten Ansatz zur Überwachung der Handelsaktivitäten von Mitarbeitern verfolgen.
Das bedeutet, neue Fragen zu stellen:
- Welche Vermögenswerte stehen in einem wirtschaftlichen Zusammenhang?
- Wie sollten Richtlinien zum Handel durch Mitarbeiter korrelierte Vermögenswerte definieren?
- Welche Token-Ökosysteme bergen ein erhöhtes Risiko für Insiderhandel?
- Wie sollten Überwachungsprogramme weiterentwickelt werden, um die Exposition auf Sektorebene zu überwachen?
Das sind keine theoretischen Fragen. Es handelt sich um praktische Herausforderungen im Bereich der Compliance, mit denen sich Unternehmen bereits heute auseinandersetzen.
Ausblick
Der „Shadow Trading“ ist längst nicht mehr nur ein traditioneller Begriff aus dem Wertpapierrecht. Angesichts der fortschreitenden Entwicklung digitaler Vermögenswerte und tokenisierter Märkte könnte seine Anwendung zu einem der wichtigsten Risiken im Zusammenhang mit Insiderhandel werden, mit denen Compliance-Teams konfrontiert sind.
Das Token mag zwar neu sein, doch die damit verbundenen Pflichten im Umgang mit vertraulichen Informationen bleiben unverändert. Für Compliance-Verantwortliche ist die Lehre daraus klar: Es reicht nicht mehr aus, nur zu wissen, womit Mitarbeiter handeln. Unternehmen müssen auch verstehen, womit diese Vermögenswerte in Verbindung stehen, wie Informationen zwischen den Märkten zirkulieren und ob bestehende Compliance-Programme dafür gerüstet sind, einem sich rasch ausweitenden digitalen Ökosystem gerecht zu werden.
Wir bei StarCompliance sind der Ansicht, dass der Schattenhandel einen umfassenderen Wandel in der Art und Weise darstellt, wie Unternehmen die Einhaltung von Compliance-Vorschriften durch ihre Mitarbeiter in digitalen Märkten angehen müssen. Da sich tokenisierte Vermögenswerte, digitale Wertpapiere und neue Anlageklassen ständig weiterentwickeln, müssen Compliance-Programme in der Lage sein, Daten, Richtlinien und Überwachungsfunktionen über immer komplexere Ökosysteme hinweg miteinander zu verknüpfen. Durch die Kombination von zentraler Aufsicht, konfigurierbarer Überwachung und vernetzten Compliance-Workflows können Unternehmen neu auftretende Verhaltensrisiken im Zuge der Marktentwicklung besser erkennen und bewältigen.
Bei der Zukunft der Compliance im Personalbereich geht es nicht nur um die Überwachung einzelner Vermögenswerte, sondern darum, zu verstehen, wie Informationen, Märkte und Risiken miteinander verknüpft sind. In digitalen Märkten beschränken sich die Risiken des Insiderhandels nicht auf den Vermögenswert, der direkt vor einem liegt. Sie lauern zunehmend im Verborgenen.
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