Haftungsmanagement, Zahlungsausfälle und das MNPI-Risiko – was vor aller Augen verborgen bleibt
Wenn Sie sich täglich mit Leveraged Loans und Hochzinsanleihen beschäftigen, kennen Sie die Schlagzeilen bereits: Die Ausfallraten steigen wieder, und bei Restrukturierungen spielen Maßnahmen zum Schuldenmanagement eine immer wichtigere Rolle.
Der aktuelle „European Default Monitor“ von PitchBook zeigt, dass die traditionelle Zahlungsausfallquote im Morningstar European Leveraged Loan Index gemessen am Kapitalbetrag zwar weiterhin unter 1 % liegt, sich das Bild jedoch ändert, sobald man notleidende Umschuldungen und Maßnahmen zum Schuldenmanagement mit einbezieht. Die kombinierte Quote, gemessen an der Anzahl der Emittenten, steigt auf etwa 2,15 %, und ein Viertel der Unternehmen, die ihre Kredite umstrukturieren, nutzt diese Instrumente wiederholt. Medien, Gesundheitswesen und Software führen die Liste an, und der Anteil notleidender Kredite im Index hat seinen höchsten Stand seit Mitte 2023 erreicht.
Das sind Kreditstatistiken. Dahinter verbirgt sich jedoch eine weniger offensichtliche Entwicklung: ein anhaltender Anstieg bei wesentlichen nicht öffentlichen Informationen, der Weitergabe vertraulicher Informationen an Unbefugte und dem Risiko von Interessenkonflikten – Probleme, die viele Unternehmen nach wie vor mit Tabellenkalkulationen und E-Mail-Postfächern zu bewältigen versuchen. Das reicht heute nicht mehr aus.
Diese Erörterung stellt einen Zusammenhang her zwischen dem aktuellen Zyklus des Haftungsmanagements und der Art und Weise, wie Unternehmen mit wesentlichen, nicht öffentlichen Informationen (MNPI), Interessenkonflikten und der Überwachung von Handelsgeschäften umgehen, und erläutert, wie Kunden den Compliance Control Room von Star nutzen können, um Risiken vorzubeugen.
Wie Maßnahmen zum Haftungsmanagement in jeder Phase Marktnotsensitive Informationen (MNPI) generieren
Maßnahmen zum Haftungsmanagement können vielfältige Formen annehmen: Umtausch von notleidenden Anleihen, Uptiering- und Priming-Transaktionen, Laufzeitverlängerungen, Drop-down-Strukturen sowie verschiedene „Amend-and-Extend“-Pakete. Aus kreditwirtschaftlicher Sicht bieten sie die Möglichkeit, Zeit zu gewinnen, den Unternehmenswert zu erhalten oder bestimmte Gläubigergruppen innerhalb der Kapitalstruktur nach oben oder unten zu verschieben.
Aus Sicht der MNPI handelt es sich dabei um Informationsereignisse. Lange vor einer öffentlichen Bekanntgabe arbeitet ein kleiner Kreis aus Banken, Sponsoren, Anwälten und ausgewählten Kreditgebern möglicherweise bereits mit detaillierten Prognosen, Restrukturierungsszenarien, Entwürfen für Term Sheets und Vorschlägen für neue Finanzierungstranchen. Diese Arbeit umfasst in der Regel:
- Zukunftsorientierte Cashflow- und Liquiditätsanalyse
- Bewertungsszenarien und Wertminderungsschätzungen nach Instrument
- Vorgeschlagene Änderungen an der Rangfolge und den Sicherheiten im gesamten System
- Voraussichtliche Ratingmaßnahmen und Einstufungen als zahlungsunfähig
Nichts davon ist öffentlich bekannt. Dennoch sind Mitarbeiter im gesamten Unternehmen möglicherweise weiterhin mit Krediten, Anleihen, Credit Default Swaps oder sogar Aktien derselben Emittenten und Sektoren tätig.
Im Zuge der Weiterentwicklung des Prozesses erweitert sich der Anwendungsbereich von MNPI:
- Unter den Kreditgebern werden Ad-hoc- und Lenkungsausschüssegebildet, die jeweils unterschiedliche Informationsrechte haben.
- Markt sondierungen und „Wall Crossings“holen neue Investoren „über die Mauer“, damit die arrangierende Bank das Interesse an verschiedenen Strukturen testen kann.
- Einladungen zur Zustimmung und Umtauschangebotewerden unter Geheimhaltungsvereinbarungen und „Big-Boy“-Schreiben ausgearbeitet und versandt.
- Wiederholte Umstrukturierungensind mittlerweile an der Tagesordnung;PitchBookstellt fest, dass etwa jedes vierte Unternehmen, das Instrumente zum Schuldenmanagement einsetzt, dies bereits mehr als einmal getan hat.
Bis ein Ausfall oder ein Notverkauf schließlich im Index erfasst wird, haben möglicherweise bereits Hunderte von Personen in verschiedenen Unternehmen Zugang zu nicht öffentlichen Informationen gehabt. Aus Compliance-Sicht liegt das eigentliche Risiko in den Wochen und Monaten, bevor diese Daten in einer Marktstatistik sichtbar werden.
Warum dieser Zyklus für Leitstellen eine besondere Herausforderung darstellt
Das aktuelle Umfeld für Leveraged Loans in Europa bringt einige zusätzliche Herausforderungen mit sich:
- Der Anteil der Kredite, die zu Notverkaufspreisen gehandelt werden, ist auf über 5 % gestiegen – den höchsten Stand seit Mitte 2023 –, was bedeutet, dass zu jedem Zeitpunkt mehr Unternehmen „im Spiel“ sind. (Pitchbook)
- Das Volumen der Kredite mit sehr niedrigen Ratings ist auf dem höchsten Stand seit Jahren, während die Herabstufungen weiterhin die Heraufstufungen überwiegen. (Pitchbook)
- Da die Zinsen weiterhin auf hohem Niveau bleiben, machen Maßnahmen zum Haftungsmanagement mittlerweile einen wachsenden Anteil der gesamten Ausfallaktivitäten aus. (Pitchbook)
In die Sprache der Leitstelle übersetzt bedeutet das:
- Immer mehr Emittenten befinden sich in einer Grauzone zwischen „solide“ und „formell in Schwierigkeiten“
- Mehr Gespräche auf privater Ebene über Optionen, noch bevor es zu öffentlichen Zahlungsausfällen kommt
- Erneute Umstrukturierungen, bei denen Mitarbeiter über mehrere Jahre hinweg mehrfach unter demselben Namen die Unternehmensgrenzen überschritten haben
Wenn Ihre MNPI- und Konfliktmanagementprozesse für eine Welt konzipiert wurden, in der gelegentlich große öffentliche Übernahmen stattfinden, werden sie in einem Markt, in dem die Sanierung der Bilanzen im Vordergrund steht, Schwierigkeiten haben.
Wo MNPI im Haftungsmanagement zum Tragen kommt und was dabei schiefgehen kann
Bei der Haftungssteuerung gibt es vier immer wiederkehrende MNPI-Schwerpunkte.
1. Vorarbeiten zur Kreditvergabe und Gespräche über das Mandat
Interne Kreditausschüsse, Kreditvergabe-Teams und Sponsoren können bereits lange bevor externe Kreditgeber angesprochen werden, verschiedene Restrukturierungsoptionen prüfen. Die Handelsabteilungen und Portfoliomanager des Unternehmens können in diesem Zeitraum weiterhin mit dem Wertpapier handeln. Ohne ein strukturiertes Verfahren, das erfasst, wann nicht öffentliche Insiderinformationen (MNPI) entstehen und wer Zugriff darauf hat, kann es leicht vorkommen, dass jemand auf der Grundlage von Informationen handelt, die eigentlich eine Handelsbeschränkung hätten auslösen müssen.
2. Marktsondierungen und selektives Überwinden von Kursbarrieren
Wenn Deal-Teams beginnen, wichtige Investoren hinsichtlich ihrer Bereitschaft zur Teilnahme an einem Distressed Exchange oder einer New-Money-Tranche auszuloten, generiert das Unternehmen damit ausdrücklich MNPI. Für jeden Fall von „Wall Crossing“ sollte klar dokumentiert sein, wer kontaktiert wurde, welche Informationen weitergegeben wurden, wann sich der Zugang geändert hat und welche Genehmigungen erteilt wurden. Ohne diese Dokumentation riskieren Unternehmen eine uneinheitliche Behandlung der Investoren und eine unzureichende Dokumentation, falls die Aufsichtsbehörden später Nachfragen stellen.
3. Komplexe Transaktionen zur Kapitalstruktur
Im Rahmen des Haftungsmanagements verschiebt sich häufig die relative Position von Krediten, Anleihen und anderen Instrumenten. Ein Handelsteam, das Instrumente auf verschiedenen Ebenen der Kapitalstruktur hält, könnte versucht sein, auf das erwartete Ergebnis hin zu handeln, sobald es weiß, welcher Teil der Kapitalstruktur bevorzugt wird. Bei MNPI geht es nicht nur um das einzelne Wertpapier, das umstrukturiert wird, sondern auch darum, wie sich dies auf die verschiedenen Teile derselben Kapitalstruktur auswirkt.
4. Wiederkehrende Transaktionen und grenzüberschreitende Teams
WiePitchBookhervorhebt, handelt es sich bei einem erheblichen Anteil der Unternehmen, die Instrumente zum Haftungsmanagement einsetzen, nicht um Erstnutzer. Im Laufe der Zeit kann es zu Überschneidungen bei Insidergruppen, unvollständigen Informationsbarrieren und veralteten Beschränkungen kommen, die nicht mehr überprüft wurden. Kommen dann noch grenzüberschreitende Teams in Europa, den Vereinigten Staaten und dem Vereinigten Königreich hinzu, die jeweils eigenen Regelungen der Marktmissbrauchsverordnung unterliegen, verliert man sehr leicht den Überblick darüber, wer bei welchem Unternehmen als Insider zu behandeln ist.
Das MNPI-Compliance-Handbuch
Wie Kunden den Compliance Control Room nutzen können, um der Zeit immer einen Schritt voraus zu sein
Genau für solche Umgebungen wurde der Compliance-Kontrollraum von Star entwickelt. Wir waren schon immer der Ansicht, dass es beim Management von MNPI nicht nur um eine statische Beobachtungsliste geht, sondern darum, der Compliance-Abteilung einen zentralen Echtzeit-Überblick über die sensiblen Aktivitäten des Unternehmens sowie die damit verbundenen Personen und Organisationen zu verschaffen.
Hier sind einige praktische Beispiele dafür, wie Kunden den Compliance Control Room im aktuellen Zyklus nutzen.
1. Das Haftungsmanagement als eigenständigen Projekttyp behandeln
Control Room kann Transaktions- und Projektdaten aus Ihren bestehenden Transaktionsmanagement- und Kundenbeziehungsmanagementsystemen erfassen und auf einer einzigen Plattform zusammenführen. Sie können das Haftungsmanagement als Projektkategorie definieren, es bestimmten Emittenten, Fazilitäten und Instrumenten zuordnen und anschließend alle zugehörigen Ansprechpartner, Transaktionsteams und externen Berater diesem Projekt zuordnen.
Das bedeutet: Wenn jemand aus dem Vertrieb, dem Handel, der Analyse oder dem Investmentteam einen Titel prüft, kann die Compliance-Abteilung sofort erkennen, ob ein aktives Haftungsmanagementprojekt vorliegt und welche Auswirkungen dies auf die Möglichkeit zum Handel oder zur Veröffentlichung hat.
2. Erfassen Sie MNPI direkt bei der Erstellung, nicht erst Wochen später
Der Compliance-Kontrollraum und unsere MNPI-Management-Tools ermöglichen es den Mitarbeitern, wesentliche, nicht öffentliche Informationen ganz einfach über ihr eigenes Portal zu melden und direkt bestimmten Projekten zuzuordnen. Sobald „Wall Crossings“ genehmigt oder neue Informationen im Rahmen einer Geheimhaltungsvereinbarung weitergegeben werden, aktualisiert das System die internen Insiderlisten mit folgenden Angaben:
- die Identität jeder Person, die nun Zugriff hat
- Der Grund, warum sie hinzugefügt wurden
- Datum und Uhrzeit, zu der sie zum Insider wurden
Dieser Ansatz entspricht den Anforderungen der Marktmissbrauchsverordnung und ersetzt die bisherige Praxis der Tabellenkalkulation durch einen kontrollierten, nachprüfbaren Prozess.
3. Automatisierung der Überwachung und Verwaltung von Sperrlisten für Kredite, Anleihen und Aktien
Sobald ein Projekt angelegt und MNPI hinzugefügt wurde, kann Control Room globale Beobachtungs- und Sperrlisten an einem Ort verwalten und diese im Laufe des Projekts automatisch aktualisieren.
Die wahre Stärke liegt in der Integration. Durch die Verknüpfung von Compliance Control Room und MNPI Management mit Ihren Systemen für Auftragsmanagement, Handel und Mitarbeiter-Compliance kann das Unternehmen:
- Transaktionen von Mitarbeitern mit betroffenen Krediten, Anleihen, Derivaten und Aktien verhindern oder kennzeichnen
- Beobachten Sie die Handels- und Kundenaktivitäten bei Titeln, die auf der Beobachtungs- oder Sperrliste stehen
- Verhindern Sie die Veröffentlichung von Research-Berichten über Emittenten, bei denen das Unternehmen auf der Emittentenseite steht
Anstatt mehrere Systeme manuell zu überprüfen, erhält die Compliance-Abteilung einen zentralen Überblick über die Aktivitäten im Vergleich zu den Überwachungs- und Sperrlisten.
4. Systematisierung von Wanddurchführungen, Marktbefragungen und Dokumentation
Das Haftungsmanagement ist mit einem hohen Verwaltungsaufwand verbunden: Geheimhaltungsvereinbarungen, Protokolle von Marktsondierungen, „Big-Boy“-Schreiben und Nebenvereinbarungen. Mit unseren Lösungen können Unternehmen Genehmigungen für den „Wall Crossing“ und Marktsondierungen über einen strukturierten Workflow abwickeln, alle relevanten Dokumente dem Projekt zuordnen und den Handel vor und nach dem „Wall Crossing“ von Mitarbeitern überwachen.
Sollten Aufsichtsbehörden oder die interne Revision später wissen wollen, wer angesprochen wurde, wer zugestimmt oder abgelehnt hat und was sich zu diesem Zeitpunkt auf dem Markt abgespielt hat, sind diese Informationen bereits an einem Ort zusammengefasst.
5. Nutzen Sie die unternehmensweite Konfliktprüfung, um sich einen umfassenden Überblick zu verschaffen
Der Compliance Control Room umfasst eine unternehmensweite Konfliktprüfung, die potenzielle Konflikte bei Transaktionen, Mitarbeitern und verbundenen Parteien schnell aufdeckt und Ihnen während des gesamten Transaktionszyklus Zugriff auf wichtige Informationen gewährt.
Im Zusammenhang mit dem Schuldenmanagement bedeutet dies, dass Sie erkennen können, wann:
- Ein Team berät einen Sponsor, während ein anderes Team die Gelder der Kreditgeber innerhalb derselben Kapitalstruktur verwaltet
- Ein Mitarbeiter ist Mitglied eines externen Kreditausschusses oder Beirats, der mit dem Emittenten verbunden ist
- Das Unternehmen verfügt über Research-Berichterstattung, Derivatepositionen und Kreditbeziehungen, die sich alle auf dasselbe notleidende Unternehmen konzentrieren
Genau das sind die Situationen, in denen sich Insiderinformationen, Interessenkonflikte und Handelsrisiken überschneiden.
Ein abschließender Gedanke: Zahlungsausfälle sind ein nachlaufender Indikator, MNPI hingegen nicht
Die vonPitchBook angegebenekombinierte Ausfallquote von 2,15 % – unter Einbeziehung von Maßnahmen zum Schuldenmanagement und notleidenden Anleihetausch – bezieht sich auf die Vergangenheit. Das eigentliche Compliance-Risiko entsteht bereits früher, nämlich wenn die ersten Gespräche über das Schuldenmanagement beginnen und Ihre Mitarbeiter beginnen, die Grenze zu überschreiten.
Falls Ihre Kontrollraum- und MNPI-Prozesse nach wie vor auf manuellen Listen und isolierten Systemen basieren, ist dies ein guter Zeitpunkt, einen Schritt zurückzutreten und zu hinterfragen, ob sie der Komplexität der heutigen Kreditmärkte noch gerecht werden.
Die Lösungen„Compliance Control Room“ und „MNPI Management“ von Star wurden entwickelt, um Ihnen genau in einem solchen Umfeld ein zentrales, prüfbares System zur Erfassung von MNPI, Interessenkonflikten und zur Handelsüberwachung zu bieten.
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Das Compliance-Ereignis des Jahres
Synergy ’26
Diese ganztägige Veranstaltung richtet sich an Fachleute aus den Bereichen Compliance, Ethik und Personalwesen, die sich mit Kollegen vernetzen, bewährte Verfahren austauschen und von Branchenexperten lernen möchten.
